又一國產TWS芯片商上市！開盤破發，跌近三成
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編輯 | Panken
芯東西7月15日報道，剛剛，中科藍訊以發行價91.66元/股的價格登陸科創板，中科藍訊是繼炬芯科技后又一家主做本土TWS芯片并成功登陸科創板的廠商。中科藍訊開盤破發，開盤價為69.96元/股，跌幅達23.67%。開盤后，中科藍訊股價繼續小幅下跌，隨后，其股價維持在65元/股左右。截至芯東西10點左右成文，中科藍訊股價為66.56元/股，下跌27.38%，市值為79.87億元。
▲募集資金用途
本文福利：中科藍訊招股書，可在公眾號聊天欄回復關鍵詞【芯東西279】獲取。01.董事長持股35.16%，親屬持股16.74%
▲中科藍訊創始人&董事長黃志強（圖源：中國證券網）
直到2016年，60歲的黃志強盯上了TWS耳機賽道。黃志強與此前曾在建榮集成任職的多位技術人員共同投資組建了中科藍訊有限，初期，黃志強與創始技術團隊分別持有60%和40%的股權。招股書中最新的股權架構圖顯示，中科藍訊的實際控制人為其董事長黃志強，持股35.16%，此外，單獨或合計持有中科藍訊5%以上股份的其他股東為珠海藍訊管理、珠海藍訊科技、創元世紀，分別持股16.74%、16.74%、15.07%。
▲中科藍訊股權架構圖
其中，珠海藍訊管理和珠海藍訊科技為其創始技術團隊持股平臺，珠海藍訊管理的合伙人為劉助展、梁明亮、張仕兵、孔繁波，均為中科藍訊的核心技術人員。創元世紀則為黃志強家族其他成員持股平臺，其合伙人均與黃志強有親屬關系，并且都沒有在中科藍訊內部任職。
▲創元世紀合伙人
不難看出，黃志強家族在中科藍訊內部的話語權不容小覷，此次IPO將使得黃志強家族再度書寫造福神話。02.3年營收超26億，研發投入不足2億
▲2019年至2021年中科藍訊營收、凈利潤及研發開支
2019年、2020年、2021年，中科藍訊的綜合毛利率分別為28.56%、26.70%、25.78%。
▲2019年至2021年中科藍訊毛利率變化
其中，該公司2021年毛利率下降的原因是，2020年TWS藍牙耳機芯片市場火爆，其調高了部分產品銷售價格，使得TWS藍牙耳機芯片毛利率高達48.39%，剔除相關影響，2020年后三個季度，中科藍訊TWS藍牙耳機芯片毛利率為25.48%。相比于25.48%，2021年毛利率略有提升，主要原因是當時“藍訊迅龍”系列高端藍牙芯片銷量穩步增加，收入占比提升至13.05%，平均毛利率為44.73%。中科藍訊的毛利率低于同行業可比公司平均水平，同行業可比公司2019年、2020年毛利率平均值為35.71%、32.60%。招股書顯示，其原因是不同公司在具體芯片產品類型、下游應用領域、產品定位及市場競爭地位等方面存在差異。
▲與同行業可比公司毛利率對比
中科藍訊的產品銷售區域主要集中于華南地區，占比分別為97.59%、99.38%、99.41%，這也印證了其一直扎根于華強北。03.3年售出近20億顆芯片主營業務營收超99%
▲中科藍訊產品應用市場
招股書顯示，未來，中科藍訊將借助藍牙、Wi-Fi、邊緣計算等技術，進一步將無線音頻芯片的應用領域擴展到更多智能終端設備中。無線音頻SoC芯片的終端應用市場是品牌市場和白牌市場。報告期內，中科藍訊的主要客戶為白牌市場，也就是“沒有品牌的山寨貨”。TWS耳機市場發展初期，以外形與品牌耳機類似和極高性價比著稱的白牌耳機占據了大量市場份額，不過這一市場現在正在被技術、資金實力雄厚的品牌耳機廠商擠壓，白牌耳機產品在性能、價格上的突出優勢正在減弱。因此，2020年中科藍訊開始擴展終端品牌客戶。同年4月，“藍訊迅龍”系列高端藍牙芯片BT889X推出，這是面向知名終端品牌客戶差異化應用的產品，8個月之后，其迭代升級產品BT892X推出，2021年7月，該系列終端客戶已量產出貨。
▲BT889X部分性能參數
根據招股書，中科藍訊的產品已經進入傳音、魅藍、飛利浦、聯想、科大訊飛、天貓精靈等終端品牌供應體系。
▲中科藍訊部分品牌客戶
報告期內，中科藍訊的芯片銷售數量分別為4.22億顆、6.75億顆和8.57億顆，銷售數量快速增長；芯片銷售單價分別為1.53元/顆、1.37元/顆和1.31元/顆，平均銷售單價也趨于穩定。中科藍訊的主營業務收入分別為6.45億元、9.26億元、11.22億元，占總營收比例為99.82%、99.91%、99.89%，年復合增長率為31.89%。其中，TWS藍牙耳機芯片和藍牙音箱芯片在營收中所占比例較高。
▲2019年至2021年中科藍訊主營業務占比
從業務營收占比中可以看出，藍牙耳機和藍牙音箱芯片是其主要業務，這也使其未來發展面臨風險。與高通、絡達科技等同行業公司相比，其產品類型和終端應用領域較為單一。
▲與同行業可比公司產品類型、應用領域對比
04.研發費用遠低業界平均核心技術團隊脫胎于珠海建榮
▲與同行業可比公司研發費用率對比
不同于主流采用Arm架構的芯片設計公司，中科藍訊采用RISC-V指令集架構作為底層架構開發設計產品。基于此，中科藍訊形成了包含其自主研發的RISC-V SoC芯片內核、低功耗的藍牙雙模射頻技術、藍牙TWS技術、自主研發的音頻Codec技術及音頻處理技術、智能電源管理技術、集成開發環境技術在內的核心技術體系。
▲功能模塊
2019年至2021年，其核心技術產品也是其主要的營收來源，分別占總營收的99.82%、99.91%、99.89%。從具體產品來看，中科藍訊AB537X系列芯片是其2020年收入占比最高的產品，2019-2021年，AB537X系列芯片分別實現收入0.47億元、4.09億元和2.24億元，占各期營業收入的比例分別為7.27%、44.17%和19.94%。不過從關鍵技術指標來看，與同行業可比公司相比，中科藍訊的部分產品性能或技術水平處于接近行業領先水平的階段，目前，其22nm制程TWS藍牙耳機芯片已成功完成流片，正在開發、完善產品應用SDK階段。以技術水平較為先進的中高端型號產品為例，中科藍訊和競爭對手均已實現量產，但在關鍵技術指標上，其產品并沒有突出優勢。
▲與同行業可比公司芯片關鍵技術指標對比
招股書顯示，截至2021年12月31日，中科藍訊共有111名研發人員，占員工總數的76.02%，核心技術人員7名，分別為劉助展、張仕兵、梁明亮、吳瀚平、孔繁波、林錦鴻、蘆文、均在芯片領域有10余年的工作經歷。除副總經理張仕兵外，中科藍訊的核心技術人員均出身于珠海建榮集成。值得一提的是，中科藍訊的競爭對手，杰理科技的核心技術人員同樣出自珠海建榮集成。截至2022年6月7日，中科藍訊擁有83項專利權，其中發明專利24項，使用新型專利59項，擁有計算機軟件著作權26項，擁有78項集成電路布圖設計。05.經銷模式為主中芯國際采購占比超50%
▲2019年至2021年中科藍訊銷售模式占比
報告期內，中科藍訊對前五大客戶的銷售金額占主營業務收入的比例分別為58.23%、61.60%和63.32%。
▲前五大客戶
中科藍訊的前五大客戶集中度較高，中芯龍和秦龍芯等企業連續3年占據其前五大客戶名單，上交所曾對中科藍訊提出關于是否存在專門服務公司提出問詢，不過，中科藍訊對此予以否認。該公司采用Fabless經營模式，采購的主要原材料為晶圓、封裝測試和存儲芯片。前五大供應商中，中科藍訊向中芯國際的采購占比分別為59.92%、71.81%、69.46%，存在單一供應商采購占比超過50%的情況。
▲前五大供應商
招股書顯示，這主要是由于晶圓制造行業屬于資本和技術密集型產業，行業進入門檻較高，符合條件的供應商較為有限。06.結語：TWS耳機芯片玩家亟需尋找下一個增長市場
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